资产评估的内容、方法、流程与案例分析

资产评估的流程

1、前期准备阶段

承接业务、签订合同、收取预付款、评估机构列出所需资料清单、资料签收、评估小组考察现场。

2、评估估算阶段

收集数据、验证资料、核实资产、市场调研、确定评估方法、确定评估值、撰写评估报告、评估报告审核。

3、出具报告阶段

出具评估报告初稿、评估值交换意见、出具正式报告、收取剩余评估费，提交报告、资料存档备案。

六、资产评估标准收费

国家发展改革委、财政部联合发布了《资产评估收费管理办法》（发改价格[2009]2914号）。“法定资产评估服务”，实行政府指导价；“非法定资产评估服务”实行市场调节价。

确定收费标准时应考虑以下主要因素：

1、耗费的工作时间和执业成本；

2、评估业务的难易程度；

3、委托人的承受能力；

4、注册资产评估师可能承担的风险和责任；

5、注册资产评估师的社会信誉和工作水平等。

按被评估资产的账面原值的大小划分收费档次，分档计算收费额、各档相加为评估收费总额。

（二）计时收费

计时收费平均标准分为四档，各档计时收费标准如下：

法人代表（首席合伙人）、首席评估师（总评估师）：

300-3000元/人•小时；

合伙人、部门经理：260-2600元/人•小时；

注册评估师：200-2000元/人•小时；

助理人员：100-1000元/人•小时。

七、资产评估案例

（注：文中数据来自万科公告和网络）

万科控制权之争，此诚“危急存亡之秋” ，万科管理层匆忙出台“重组方案”,这是自救行为，但里边有许多瑕疵。

我们从尽调和资产评估角度来分析这个重组方案存在的漏洞。

1、重组方案

根据万科6月18日公告：公司拟以15.88元价格（即万科A股停牌前60个交易日的93.6%。万科A停牌前一日收盘价24.43元，）向地铁集团发行8.7亿股A股购买地铁集团持有的前海国际100%股份，交易价格456.13亿。通过本次交易公司将获得前海枢纽项目、安托山项目两个处于核心位置的大型项目，总计容建筑面积181.14万平方米，其中，前海枢纽项目127.81万平方米，安托山项目53.33万平方米。

2、地铁集团的前世今生

1998年6月23日，深圳市地铁有限公司成立（据地铁集团网站介绍成立于1998年7月31日），注册资金10亿，由深圳市财政注资，上级单位为深圳市投资管理公司。

2005年4月，深圳地铁公司上级单位变更为深圳市国资委。

2009年4月，更名为“深圳市地铁集团有限公司”(简称“深圳地铁集团”)。

2014年2月，经过历次增资的深圳地铁集团注册资本达到240亿元，其中72.13亿为资本投入，167.87亿为土地使用权作价。

2016年1月，深圳市国资委注入1亿元资金及作价106.7186亿的土地。

2016年3月12日，万科与深圳地铁集团签署战略合作备忘录：深圳地铁集团将向“目标公司”（前海国际）注入地铁上盖物业项目；万科以发行新股的方式收购“目标公司”。预计交易规模介于人民币400亿元至600亿元之间。这个金额刚好可以换取当上“万科第一大股东”所需的股票。收购和交易目的是引入“亲王（王石）”的第一大股东，支持王石团队继续控制万科。

2016年5月24日，深圳市国资委注资91.896亿，全部以土地作价，即宗地号为T407-0026、T407-0027和T407-0028的三块土地的使用权。为本次重大资产重组量身定做。

其中T407-0026、T407-0027两块地被作价注入全资子公司“前海国际”。至此，“前海国际”注册资本达236.296亿，除4000万现金其余均以土地作价。

深圳地铁集团经营范围：城市轨道交通项目的投融资、建设运营、开发和综合利用等。地铁的建设与运营是其主业，房地产其实是副业。

截至2016年一季度，集团注册资本金241亿元，总资产2385亿元，净资产1526亿元，资产负债率36%。

地铁集团完成深圳轨道交通一二期工程1、2、3、5号线及4号线一期工程总计163公里线路的建设工作。

目前，集团物业开发在建项目10个，规划建筑面积约380万平米，已实现6个项目入市销售，累计销售超180亿元。

3、“土地”定价基础

6月22日深交所向万科发函询问“注入地块儿的作价差异”、“地块估值合理性”、“增发股票定价”等问题。其中注入土地的定价是最核心的问题。

（1）、根据“替代原则”难以定论

所谓“替代原则”就是参照从公开市场购买同区域、同面积、同样用途土地的成本来估算价格，市场总是动荡不安变幻莫测。

前海国际拟注入的T201—0074地块（前海枢纽项目）作价325亿，规划建筑面积120.3万平方米，可售楼面地价2.59万/平米；另外两块(T407—0026和0027) （安托山项目）作价131亿；合计456亿。

2013年华润置地拿到的“T201-0078”地块，楼地价2.17万/平米；2015年上半年，嘉里置业以总价38.6亿拿下前海T102-0255地块，楼面价2万/平米。

2015年深圳公开挂牌出让72宗地，其中成交65宗，成交金额约436亿，同比回落21.01%。

2016年，土地市场回暖，土地价格上扬，前海枢纽项目2.59万/平米的楼面价不高。

如果三块地同时挂牌对市场冲击会很大，未必能拍出456亿，这个金额相当于2015年深圳挂牌出让土地总成交额的104.6%。

根据替代原则难以认定456亿价值高不高，万科选择了“剩余法”。

（2）、根据“剩余法”估算，收益率过低

万科在6.18公告：本次对上述地块的评估采用动态剩余法进行。剩余法是对评估对象未来价值和收益进行预测，然后减去预计开发成本、税费和利润的估值的方法。

万科副总裁谭华杰介绍：“安托山项目大概2017年即可盖房，2019年就可以结算，而前海枢纽项目大概2019年开始销售，2021年进入结算。两个项目盈利前景非常乐观。预计这两个项目总的利润到2027年会在540亿元左右的水平。”

前海国际注入作价456亿的土地入股，万科拿456亿买下二项目。在2016年投入456.13亿购买土地，2019-2027年间共获得540亿利润的情况下，内部收益率(IRR)是2.5%。

前海国际的投入将计入万科净资产，但这456亿净资产未来11年的(2017年到2027年)的内部收益率仅为2.5%，远低于万科净资产收益率(2015年万科全面摊薄净资产收益率为18.09%)。

支出前置、收入后置，地产项目运营初期现金流为负。本案中，万科要在2016-2018年间投入大量资金，2019年现金流 “由负转正”，实际内部收益率更低。

万科可以用剩余法得出456亿估值，但内部收益率远低于净资产收益率，为了争夺控制权置公司和股东利益于不顾。

（3）、深铁集团利润贡献率预测

2015年万科实现销售收入2600亿，税后净利润181.2亿，同比增幅15.08%。假设万科到2027年净利润年均增速为5%、10%的情况下，2017年到2027年的净利润总额分别为2838亿、4063亿。由深圳地铁集团注入土地产生的540亿利润，占比分别为19.03%、13.29%。

万科以股权换土地划算吗？

如果这期间万科净利润增速仅为5%，则深铁集团注入土地在2017-2027年间产生的利润占万科期间利润总额的19.03%，十分接近20.65%的持股比例。但如果万科净利润增速保持在10%，则深铁集团的贡献率仅为13.29%，与持股比例不匹配。

（4）、土地换股权的真实意图

从“剩余法”和“净利润贡献率”分析，预期利润540亿的三块土地作价456亿明显偏高。这540亿预期利润还需投入大量资金，2019年才产生现金流，未来存在很大的不确定性。

“a bird
in the hand is worth two in the bush”华生说几块土地比宝能的几百亿现金更货真价实，其观点带有明显的倾向性，与独立董事的身份不符。

开发商以母公司股权换地不合逻辑。

前海三块土地作价456亿已偏高，挟之而获得万科并成为第一大股东，更是不可思议，华润宝能反对此重组方案在情理之中。

为何不用现金收购？谭华杰说：“假如让我们选择，我们当然愿意用现金去买，但要做成这单交易总得要交易对手答应吧？如果用现金的话，我相信交易对手不可能会同意。”

地铁集团成立以来，深圳市政府累计注入的土地作价366.4846亿。如果把这些土地转手卖掉，深圳市政府不会直接拍卖吗？所以深圳地铁集团不能卖地，只能自营或以土地作价入股，大家心知肚明。

“宝万之争”后万科管理层“病急乱投医”，难免被“趁火打劫”。

万科用股票换取土地开发权完全是出于王石团队的私心。其出发点不是上市公司长远利益，而是个人的荣辱进退。万科管理层执意用上市公司20.65%股票换三块地，大幅稀释现有股东权益，从而达到更换到“友好的第一大股东”的真实目的。

深圳地铁集团的利益应当绑定于三块土地的项目开发而不是直接入股上市公司万科。

假如前海三块土地开发收益不及预期，到2027年累计只赚400亿，而万科净利润保持了10%以上的增速，到2027年净利润累计达4000亿。深圳对万科的利润贡献率只有10%，却按股比享受了20%的股东权益。

反之，也是成立的，总之，万科、深圳地铁总有一方要“吃亏。

最好的方式是成立合资公司，深圳地铁出地，万科负责开发、销售，各持合资公司50%股份。即与项目捆绑而非与上市公司捆绑。

只出三块地，成为万科第一大股东，深圳地铁集团的价值何在？这三块地值吗？

资料显示，招商局集团在前海共有78宗地，占地3.9平方公里，约为前海总用地面积的四分之一。中集集团、西部物流合计占地约0.9平方公里。这些土地一旦“土地变性”、“补交费用”用于商业、住宅开发，对土地一级市场的压力非同小可。所以，土地价值的弹性很大。

（5）土地价值的讨论

公司不拥有土地所有权，对于房地产公允价值的评估时没有考虑土地所有权价值；报价也没有考虑土地使用权年限、到期价值的处理，纯粹是把土地使用权当成土地所有权操作的。

另外，房地产资本化的贷款利息通常不符合资产定义和资产确认条件，房子的公允价值要少一大块资本化的贷款利息，对此应考虑减值。在考虑可收回金额的未来使用中现金流量现值时，也应消除土地使用权价值差的影响，否则很可能高估借款费用资本化后房地产的价值。房子的公允价值需要排除土地所有权增值和土地价值差的影响。大致估计房地产所谓的公允价值累计变动收益中至少有三分之一应该是土地所有权的增值。（来源:网络）